TEXTO DE LA LEY DE VALORES

Bogotá, 19 jul. (SNE).- El siguiente es el texto de la ley de valores que será presentada a consideración del Congreso de la República.

 

Exposición de motivos al proyecto de ley “por la cual se dictan normas generales y se señalan en ellas los objetivos y criterios a los cuales debe sujetarse el Gobierno Nacional para regular las actividades de manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público que se efectúen mediante valores y se dictan otras disposiciones”

 

1.      Introducción

 

1.1. Importancia del Mercado de Valores en el Desarrollo Económico

 

Como resultado de las reformas estructurales iniciadas a comienzo de los años noventa, así como respuesta al nuevo marco constitucional establecido por la Constitución Política de 1.991, el Congreso de la República expidió la Ley 35 de 1.993 a través de la cual se señalaron los objetivos y criterios a los cuales debía sujetarse el Gobierno Nacional para regular las actividades financiera, bursátil y aseguradora y cualquier otra relacionada con el manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público.

Sin desconocer las enormes bondades de dicha Ley en materia financiera, de su simple lectura se desprende un evidente sesgo hacia las actividades propias del mercado financiero, desconociendo la dinámica y  las especificidades propias del mercado desintermediado y de sus participantes. Dicha circunstancia probablemente encuentre su explicación en que el mercado de capitales colombiano ha sido dominado por el sector intermediado.

No obstante lo anterior, la experiencia práctica ha demostrado que el desarrollo de tales mercados antes que ser incompatible o antagónica, es a todas luces complementaria y beneficiosa en términos de lograr un mayor flujo de recursos hacia los sectores  productivos de la economía y minimizar el riesgo sistémico.

 

La evidencia empírica muestra que existe una correlación positiva entre un sistema financiero desarrollado y el crecimiento de las economías. Igualmente, el nivel de desarrollo financiero de un país es un buen indicador de futuro crecimiento económico, acumulación de capital y cambio tecnológico[1]. Sin embargo, no todos los sistemas financieros presentan las mismas características ni utilizan los mismos canales en las mismas proporciones.  En países como los de Europa Continental, hasta la década de los ochentas, predominó el canal bancario, mientras que en Estados Unidos e Inglaterra la mayor parte de recursos se moviliza a través de mercados de capitales.  Hoy en día se observa un proceso de convergencia hacia sistemas financieros mixtos, donde los canales de financiamiento bancario y de mercado coexisten y se complementan. 

 

De hecho, el esquema de sistema financiero mixto ha sido impulsado por organizaciones financieras internacionales como el Fondo Monetario Internacional, el Banco Mundial y el Foro de Estabilidad Mundial (Financial Stability Forum) por considerar que éste tipo de sistema financiero cumple más eficientemente con su labor de asignación de recursos y canalización del ahorro hacia la inversión con bajos costos de transacción. Además, un sistema financiero mixto reduce la vulnerabilidad al riesgo sistémico, limitando el alcance de crisis como las vividas en algunas economías emergentes de Asia y América Latina en los años noventas, pues ante una eventual falla en uno de los canales de financiamiento, el otro actuará como “rueda de repuesto”, minimizando los impactos de la crisis y reduciendo el riesgo sistémico.

 

La complementariedad de los canales de financiamiento es importante pues cada uno ofrece instrumentos a diferentes plazos, que responden a las necesidades de diversos tipos de firmas en distintas etapas de desarrollo. Así, el mercado de capitales, ofreciendo alternativas de financiación que complementan las ofrecidas por el sistema bancario -a través de instrumentos de capital, acciones, derivados, instrumentos de financiación a largo plazo, instrumentos estructurados y otras innovaciones financieras-, responde más a las necesidades de las empresas que requieren recursos para financiar proyectos de innovación, reconversión e incluso expansión, mientras que el canal bancario ofrece instrumentos más adecuados para la financiación de capital de trabajo y de empresas intensivas en capital físico[2].

 

 

1.2. La Situación Colombiana

 

 

En Colombia, como se señaló anteriormente, la mayor parte de recursos se movilizan a través del canal bancario, mientras el mercado de capitales no se ha consolidado como una alternativa de financiación para el sector privado. En efecto, en promedio, el financiamiento a través del mercado bursátil es menos de la mitad que el financiamiento a través del sistema bancario. Esta situación se muestra en la siguiente gráfica:

 

 

 

 

Movilización de Recursos

 

 

 

 

 


 

Fuente: SB, SV[3]

 

 

 

 

 

 

Si bien existen algunas diferencias en la estructura de financiamiento de las empresas de acuerdo con su tamaño, el común denominador es la alta concentración de la deuda bancaria y la mínima participación de bonos, acciones y papeles comerciales, que han sido utilizados solamente por las empresas de mayor tamaño. Para el efecto, vale la pena tomar en consideración la siguiente gráfica:

 

 

Estructura de Financiamiento de las empresas por tamaño

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 


Fuente:  Fedesarrollo/ANIF

 

En la gráfica anterior se puede ver que sólo las grandes y medianas empresas recurren al financiamiento a través de bonos. Sin embargo, es importante resaltar que la participación de este tipo de financiamiento es inferior al 5% en ambos casos, mientras que el financiamiento de las empresas con endeudamiento de corto plazo es superior al 60%. La combinación de ambos hechos reduce la capacidad competitiva de las empresas al hacer más costoso el financiamiento frente a sus posibles competidoras internacionales.

 

El sector real debe contar con un fácil acceso a recursos para financiar su crecimiento, estar en capacidad de jalonar el del país y enfrentar el entorno internacional marcado por la globalización y los procesos de integración regional. Buena parte de estos recursos hoy en día son provistos por el sistema bancario (en promedio, para todos los tamaños, las empresas se financian en más de un 40% a través de este medio). Además de que esta fuente es potencialmente más costosa, el acceso a los recursos bancarios depende del crecimiento del sector dado que existen fuertes límites, por razones prudenciales, a la oferta de crédito por parte de los bancos (el límite máximo es el 25% del patrimonio técnico).

 

Por este motivo, el sector real requiere de canales de financiación alternativos como acciones, bonos de largo plazo, instrumentos estructurados e instrumentos de cobertura, entre otros. El apoyo al desarrollo del mercado de estos instrumentos, a través de la generación de los incentivos correctos, es justamente lo que se pretende con el proyecto de ley que se somete a consideración del Congreso de la República.

 

Por otra parte, es importante poner de presente que la mayor parte del ahorro financiero en Colombia está en cabeza de inversionistas institucionales y, particularmente, de las sociedades Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP), los cuales manejan portafolios superiores a $20 billones (alrededor de 9% del PIB), con un crecimiento anual del 30%. Un mercado de capitales profundo y fortalecido, le abre posibilidades de inversiones a estos fondos de tal manera que obtengan una mayor rentabilidad y un menor riesgo, en la medida en que se tiene una mayor variedad de instrumentos financieros para invertir los recursos.

 

En ese mismo sentido, resulta del caso señalar que la experiencia internacional muestra que las AFP han financiado buena parte de la inversión de los países a través de los mercados de valores, dada su naturaleza de inversionistas de largo plazo. De esta manera, el mercado de capitales es el llamado a crear el espacio necesario para que las empresas puedan financiar sus proyectos a plazos mayores y costos más bajos y para que los recursos de los inversionistas institucionales tengan mayores rentabilidades y oportunidades de inversión.

 

Además, a través del mercado de capitales se fomenta la canalización eficiente del ahorro interno hacia la financiación del sector productivo y se contribuye con la democratización de la propiedad. A este respecto cabe destacar los procesos iniciados por ISA y ETB que han obtenido recursos para financiar sus planes de inversiones en el mercado de valores, lo que a su vez ha permitido que amplios sectores de la sociedad se beneficien de los frutos del crecimiento de estas empresas.

 

 

1.3. La Competitividad del País

 

Variados estudios ponen de manifiesto que el mercado de capitales colombiano adolece de un marco regulatorio adecuado para estimular la inversión y coadyuvar al crecimiento económico. Así lo refleja, por ejemplo, el muy difundido estudio sobre la situación de los mercados de valores de los países emergentes adelantado por Calpers[4], el fondo de pensiones más grande de los Estados Unidos.

 

Con base en dicho estudio Calpers decide o no invertir sus recursos en los países emergentes, a partir de la evaluación de variables tales como la estabilidad política, transparencia, productividad laboral, capacidad institucional y trámites administrativos, liquidez del mercado, apertura de los mercados de capitales, regulación del mercado, sistema legal y protección al inversionista, compensación y liquidación, y costos de transacción.

 

En los resultados del estudio en mención Colombia ocupó el puesto número 22 entre 27 países emergentes evaluados, por debajo de países como Chile (puesto 5), Perú (puesto 8), Brasil (puesto 10) y México (puesto 11). Fruto de esta evaluación Colombia no recibe recursos de inversión del mencionado fondo ni de los demás inversionistas institucionales que siguen sus respetadas recomendaciones.

 

Las notas más bajas que recibe nuestro país en el estudio de marras se relacionan con las variables de protección al inversionista, compensación y liquidación y liquidez del mercado. El proyecto de ley, tal como se explica a espacio mas adelante, introduce varias reformas legales en estas materias, de manera que el país pueda mejorar su competitividad.

 

 

2. Naturaleza y Contenido del Proyecto de Ley

 

En aras de generar confianza, pilar fundamental sobre el cual se erige un mercado, es necesario crear un marco institucional eficiente, íntegro e idóneo. La regulación debe permitir y propender por el funcionamiento de un mercado libre de distorsiones y, de igual manera, crear los espacios para cerrar desequilibrios entre oferta y demanda. Lo anterior implica que es necesario crear bases sólidas sobre las cuales se cimiente el mercado, así como la vigilancia y supervisión del mismo.

Bajo la anterior perspectiva, el proyecto de ley que se somete a consideración del Honorable Congreso de la República pretende subsanar esta falencia, dotando al mercado de valores colombiano de un marco regulatorio adecuado y eficiente que permita mayores niveles de crecimiento, alternativas a las fuentes tradicionales de financiación empresarial y, sobretodo, de un marco claro de actuación para todos los participantes en el mercado, con la suficiente seguridad jurídica para atraer inversionistas nacionales y extranjeros, pero también con la necesaria  flexibilidad para facilitar la adecuación normativa a las continuas innovaciones del mercado.

 

Siguiendo los anteriores lineamientos, el proyecto de ley establece los objetivos y criterios conforme a los cuales el Gobierno Nacional intervendrá las actividades de manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público que se efectúen mediante valores, reconociendo las características propias de este mercado y sus agentes al sujetar la intervención gubernamental a unos objetivos y criterios afines a tales actividades. En este punto, el proyecto acoge las recomendaciones de la OICV –Organización Internacional de Comisiones de Valores- (IOSCO por sus siglas en inglés), recogiendo los postulados propios del mercado de valores, tales como la protección de los derechos de los inversionistas, la promoción del desarrollo y eficiencia del mercado, la prevención y manejo del riesgo sistémico y la integridad y confianza en el mismo.

Paralelo a lo anterior, en el proyecto de ley el marco de actuación gubernamental se complementa con la fijación de los instrumentos de intervención, la determinación del concepto de valor y de las actividades que conforman el mercado de valores.

Por este motivo, el proyecto de ley contempla una primera parte que tiene el carácter de ley marco o cuadro. De acuerdo con el literal d) del numeral 19 del artículo 150 de nuestra Constitución Política, le corresponde al Congreso de la República el señalamiento de estas leyes, dictando normas generales y señalando en ellas los objetivos y criterios a los cuales debe sujetarse el Gobierno Nacional para regular las actividades financiera, bursátil, aseguradora y cualquiera otra relacionada con el manejo, aprovechamiento e inversión de los recursos captados del público.

Las leyes marco o cuadro, son aquellas mediante las cuales el Congreso de la República señala los principios y criterios, con base en los cuales el Gobierno Nacional debe regular en concreto determinada  actividad.

Si bien este tipo de leyes no tienen unas exigencias especiales para su aprobación, como tampoco surten un trámite especial en el congreso, son claramente diferentes de las leyes ordinarias en su contenido y alcance, ya que comparten la labor normativa con el Presidente de República. Por tal razón, no puede aplicarse una norma marco (ley) sin la respectiva reglamentación (decreto), ni puede expedirse regulación que no se base necesariamente en el respectivo marco.

La Constitución Política dispuso que ciertos temas fueran objeto de este esquema y tratamiento regulatorio. Entre ellos se encuentra la intervención de la actividad financiera, bursátil, aseguradora y cualquier otra relacionada con el manejo, aprovechamiento y la inversión de los recursos captados del público.

La Corte Constitucional, en diferentes y numerosos fallos, ha venido precisando las características de las leyes cuadro o marco. Las siguientes son algunas de tales características, de conformidad con las sentencias C-465 de 1992, C-510 de 1992, C-262 de 1995, C-129 de 1998, C-428 de 1997 y C-196 de 1998:

-         Estas leyes trazan las normas generales, fijan la política, los criterios y los principios generales, y dan las orientaciones a las que debe ceñirse el ejecutivo en la adopción de regulaciones y medidas en los campos específicos.

-         Se deja al Congreso el señalamiento de la política general y al ejecutivo su regulación particular y su aplicación concreta.

-         Es una combinación del momento de necesaria estabilidad y generalidad (ley), con el momento dinámico de ajuste coyuntural, circunstancial y de desarrollo detallado de esa política general (decreto).

-         El legislador define los principios y objetivos generales que regulan la materia, dejando al ejecutivo el espacio que resta para regular en detalle la materia en cada caso.

La determinación de las facultades de intervención en cabeza del Gobierno Nacional obedece a la preceptiva constitucional establecida en el numeral 19 del artículo 189 de la Constitución Política, que señala como una de las funciones del Presidente de la República ejercer la intervención en las actividades financiera, bursátil, aseguradora y cualquier otra relacionada con el manejo, aprovechamiento e inversión de recursos provenientes del ahorro de terceros de acuerdo con la ley.

Esta delimitación de competencias entre el Ejecutivo y el Legislativo, obedece claramente a los lineamientos que sobre el particular ha fijado la Corte Constitucional:

“Esta Corporación ha venido reiterando que las materias objeto de regulación por el mecanismo constitucional de las leyes marco -particularmente aquellas previstas en el numeral 19 del artículo 150 de la Carta Política- no pueden ser tratadas de manera exclusiva por el Gobierno o por el Congreso, de modo tal que se concentre la función en una de las ramas del poder público con exclusión de la otra, sino que respecto de ellas la Constitución impone una actividad estatal que se desenvuelve en dos fases bien diferenciadas orgánica y materialmente: la legislativa, propia e intransferible del Congreso, que implica la fijación de reglas generales, pautas, objetivos y criterios; y la ejecutiva, a cargo del Presidente de la República, que comporta la realización de los cometidos establecidos por el legislador, y la concreción, mediante decretos de índole administrativa, de las directrices trazadas en la ley cuadro”.[5]

Las normas de naturaleza marco se incorporan en el título primero del proyecto denominado ‘de la intervención del Gobierno Nacional’, el cual se subdivide en tres capítulos relacionados con los objetivos y criterios de la intervención, la determinación del concepto de valor y de las actividades del mercado de valores  y la definición de los instrumentos de la intervención en el mercado de valores.

Por otra parte, el proyecto contiene una serie de disposiciones de naturaleza ordinaria, para responder a necesidades concretas del mercado, especialmente en materia de infraestructura. Tales disposiciones contemplan la creación del Sistema Integral de Información del Mercado de Valores, la regulación de los sistemas de compensación y liquidación de valores, la creación de las Cámaras de Riesgo Central de Contraparte, la redefinición del esquema de autorregulación, modificaciones en el régimen de las sociedades inscritas y los emisores de valores orientadas a brindar una mayor protección a los inversionistas, nuevas facultades de supervisión para la Superintendencia de Valores y el nuevo régimen sancionatorio para el ejercicio de sus funciones de policía administrativa.

Esta combinación de normas de naturaleza marco y normas ordinarias, también ha sido objeto de pronunciamiento y análisis constitucional. Ha dicho la Corte Constitucional sobre el particular lo siguiente:

“Así, la Constitución prohíbe que en un mismo texto legal se incorporen normas relativas a asuntos que temática y sistemáticamente carecen de todo punto de relación material que los vincule (C.P. art. 158), o a que se regule como ley ordinaria, materias en relación con las cuales la Constitución expresamente ha asignado el cumplimiento de formalidades y exigencias propias, como sucede con aquéllos asuntos que son de la naturaleza de una ley orgánica o una estatutaria (arts. 151, 152, 153 y 241-8). En tal virtud, siempre que se respete el principio de unidad de materia y no se trate de asuntos que correspondan a cuestiones  propias de leyes orgánicas o estatutarias, es procedente que a través de leyes ordinarias se puedan dictar las correspondientes regulaciones”.  

“Las anteriores aseveraciones tienen respaldo en la sentencia C-133/93, en la cual la Corte dijo:

"El Congreso de la República está facultado para promulgar, bajo el trámite general señalado en los artículos 145, 154, 157, 159, 160, 161 y 162 de la Carta, entre otros, todas aquellas leyes que no sean objeto de requisitos especiales.  Significa esto que a los miembros de la rama legislativa les está permitido tramitar de igual forma las leyes ordinarias y las leyes cuadro o marco, hoy denominadas leyes generales (art. 150, Num. 19 C.P.), toda vez que el constituyente estableció las mismas exigencias para su promulgación. Por lo tanto, si el legislador incluyó aspectos propios de una ley ordinaria dentro de una ley general o marco, no existe un vicio de inconstitucionalidad, no porque aquello no le esté prohibido, como erróneamente lo sostiene el señor Procurador General de la Nación, sino porque, por el contrario, le está constitucionalmente permitido".[6]

La parte del proyecto que contiene disposiciones de naturaleza ordinaria consta de seis títulos distribuidos así: supervisión, sistema integral de información del mercado de valores y contribuciones (título segundo); sistema de compensación y liquidación de operaciones y depósito de valores (título tercero); normas sobre el funcionamiento ordenado del mercado (título cuarto);  régimen de protección a los inversionistas (título quinto); infracciones y sanciones administrativas (título sexto) y disposiciones finales (título séptimo).

3. Título Primero: De la Intervención del Gobierno Nacional

El proyecto de ley establece los objetivos y criterios conforme a los cuales el Gobierno Nacional intervendrá en las actividades del mercado de valores, así como las demás actividades a las que se refiere la ley. Estos objetivos y criterios se erigen como la columna vertebral del proyecto, irradiando y cohesionando las demás normas contenidas en el mismo.

3.1. Objetivos

En el literal a) del artículo primero del proyecto se establecen los objetivos de la intervención gubernamental, señalando como finalidades de la regulación la protección de los derechos de los inversionistas, la promoción del desarrollo y la  eficiencia del mercado, la prevención  y el manejo del riesgo sistémico y la preservación del buen funcionamiento, la equidad, la transparencia, la disciplina y la integridad del mercado y, en general, la confianza del público en el mismo.

3.1.1.     Protección de los Derechos de los Inversionistas.

La canalización eficiente de recursos al sector productivo es uno de los elementos  fundamentales para incrementar las tasas de crecimiento de una economía, razón por la cual es de vital importancia garantizar la confianza del público en el mercado de valores, en sus instrumentos de captación y en sus participantes. Con esta finalidad, debe propenderse por establecer medidas adecuadas de protección para los inversionistas en la medida en que éste es uno de los principales factores que se tienen en cuenta para la toma de decisiones de inversión, de tal suerte que todo esquema de intervención, regulación y supervisión debe tener como objetivo la protección de sus derechos.

Si bien la principal medida de protección tiene que ver con la existencia de mecanismos que propendan por asegurar el flujo de información oportuna, exacta, veraz y suficiente que le permita a los inversionistas conocer los potenciales riesgos y beneficios para efectos de tomar decisiones informadas, el marco legal debe otorgarles protección contra prácticas engañosas, fraudulentas o de manipulación, así como las relacionadas con el uso de información privilegiada.

3.1.2.     Promoción del Desarrollo y la Eficiencia del Mercado.

La  promoción del desarrollo y la eficiencia del mercado son elementos esenciales para la profundización del mismo, pues con ello se incrementan los montos y el número de emisiones, incentivando la actuación de nuevos participantes en el desarrollo de las actividades propias del mercado de valores, la aparición de nuevas operaciones y la innovación tecnológica, en el marco de condiciones más eficientes de financiación.

3.1.3.     Prevención y Manejo del Riesgo Sistémico

Los mercados de capitales se basan en la confianza del público y en la disciplina de mercado, razón por la cual son extremadamente vulnerables a comportamientos irracionales, pánicos y estampidas de los inversionistas. Por ello, se hace necesario que uno de los objetivos de la intervención gubernamental en el mercado de valores se dirija a la prevención y manejo del denominado “efecto dominó” que hace que una situación de iliquidez o insolvencia de una entidad se contagie al resto de los participantes del sistema, conduciendo a la quiebra del mismo con la consecuente pérdida de recursos para los inversionistas y la economía en general.

3.1.4. Preservación del Buen Funcionamiento, la Justicia y la Integridad del Mercado y en general la Confianza del Público en el mismo.

El buen funcionamiento, la justicia y la integridad del mercado están estrechamente relacionados con la protección de los derechos de los inversionistas y, muy especialmente, con un proceso adecuado de formación de precios. En efecto, la garantía para que los inversionistas puedan acceder de manera justa y sin discriminación al mercado y a la información es indispensable para la protección de los derechos de los mismos.

Para garantizar la obtención de este objetivo, el esquema de regulación y supervisión se concentra en la definición, detección y sanción de  las prácticas desleales de negociación y las conductas contrarias al mercado. Lo anterior, debe fomentar un proceso de formación de precios eficiente y transparente, fomentando la confianza del público en el mercado de valores. 

 

3.2. Criterios

Adicionalmente a la definición de los objetivos, se establecen en el literal b) del artículo 1º los criterios de la intervención. Estos criterios orientarán la actividad regulatoria del Gobierno Nacional, fijando un cauce que asegure que éste, al buscar los objetivos previstos en el proyecto de ley, ejercerá sus facultades y cumplirá sus funciones ajustándose a unas determinaciones estáticas previamente definidas por el legislador. En consecuencia, los criterios garantizarán a los participantes del mercado altos estándares de seguridad jurídica y protección contra posibles arbitrariedades o abusos por parte del Gobierno Nacional cuando éste ejerza las facultades de intervención.

 

Estos criterios permitirán alcanzar un alto grado de certeza respecto de la dirección de la regulación del mercado de valores, garantizando la coherencia de las normas de intervención con el marco conceptual que orienta el proyecto y dotando a los administrados de la suficiente seguridad jurídica, en la medida en que hacen previsibles los términos en que evolucionará la regulación en el tiempo.

 

Los criterios incluidos en el proyecto también resultan congruentes con las recomendaciones internacionales para efectos de garantizar una adecuada regulación y supervisión del mercado de valores (OICV, documento público No. 82 de septiembre de 1.998).

 

Los criterios incluidos en el proyecto propenden por la promoción del desarrollo del mercado de valores y su conocimiento por parte del público; contar con regulación y supervisión ajustadas a las innovaciones tecnológicas, facilitando el desarrollo de nuevos productos y servicios, con normas y procedimientos ágiles, flexibles y claros; por la adopción de decisiones administrativas en tiempos razonables y con las menores cargas administrativas posibles; y por establecer costos de supervisión y disciplina del mercado eficiente y equitativamente.

 

Igualmente, propenden por evitar que se impida o restrinja la competencia; dar prelación al sentido económico y financiero sobre la forma, al determinar si algún derecho o instrumento es un valor, o si alguna actividad es de aquellas que requieran autorización o registro y, en general, cuando se expidan normas dirigidas a la protección de los derechos de los inversionistas; por dotar al mercado de valores de información oportuna, completa y exacta; por garantizar que las operaciones realizadas en el mercado de valores sean llevadas hasta su puntual y exacta compensación y liquidación; y, finalmente, por evitar los arbitrajes regulatorios.

 3.3. Concepto de Valor

Paralelamente a la definición de los objetivos y criterios de la intervención, el concepto de  valor se erige como factor determinante del ámbito del mercado de valores y por tanto, como límite de la actuación gubernamental en la materia.

En este sentido, el proyecto de ley no define el concepto de valor, y se limita a precisar los elementos que lo constituyen como un  derecho de naturaleza negociable, el cual hace parte de una emisión y cuyo propósito es la captación de recursos del público.

 

Con la anterior previsión se modifica el enfoque de la regulación actual, cuyo centro es el concepto de la oferta pública, el cual se basa en las emisiones en serie o en masa, para pasar a una noción en la cual es indiferente la forma jurídica o práctica a través de la cual se instrumente la captación de recursos del público y la forma en que se circule o se negocie el instrumento financiero, atendiendo a la realidad económica de la operación.

Por tanto, cuando se identifiquen los tres elementos señalados (derecho de naturaleza negociable, que haga parte de una emisión y cuyo propósito sea la captación de recursos del público), será necesario el reconocimiento gubernamental del respectivo instrumento como valor, el registro de la emisión y la sujeción a la regulación contenida en el proyecto.

Así mismo, el artículo respectivo contiene una lista amplia de carácter simplemente enunciativo de posibles representaciones de valores que comprenden todos aquellos fenómenos financieros que tienen como efecto la captación de recursos del público.

Este tratamiento del concepto de valor, dentro de la definición del marco de la intervención del Gobierno Nacional,  equilibra la necesaria flexibilidad para incluir nuevos instrumentos en su definición con la precisión suficiente para dotar de seguridad jurídica a los participantes del mercado, reiterando una facultad que en la actualidad se encuentra radicada en la Sala General de la Superintendencia de Valores.

3.4. Actividades del Mercado de Valores

Como último aspecto de la limitación del marco de la intervención del Gobierno Nacional en la materia, el proyecto define lo que se entiende por actividades del mercado de valores, de tal forma que las personas que realicen dichas  actividades se considerarán participantes del mercado, deberán contar con la previa inscripción en el Sistema Integral de Información del Mercado de Valores –SIMEV- y serán supervisados por parte de la Superintendencia de Valores, salvo que se encuentren sujetas a la supervisión de otra superintendencia.

En este último evento, la Superintendencia de Valores ejercerá funciones de supervisión únicamente en cuanto hace relación al cumplimiento de las normas propias del mercado, propendiendo por mantener su integridad y disciplina.

3.5. Intervención en el Mercado de Valores

Como se anotó arriba, el artículo 189 numeral 25 de la Constitución Política establece que la intervención en la actividad bursátil y demás actividades que impliquen manejo, aprovechamiento e inversión de recursos del público se encuentra en cabeza del Gobierno Nacional. Esta actividad de intervención y regulación, mediante la expedición de las normas del mercado de valores, debe sujetarse a los objetivos y criterios establecidos para el efecto en el artículo 1º del proyecto.

Al asignar la facultad de intervención directamente al Gobierno Nacional, se elimina la Sala General de la Superintendencia de Valores, cuerpo colegiado a través del cual se ejerce actualmente la facultad de intervención gubernamental en la materia.

Esta propuesta busca centrar en el Gobierno Nacional la intervención tanto en el mercado de valores como en el financiero, eliminar el arbitraje regulatorio entre agentes que realizan una misma actividad y fortalecer a la Superintendencia de Valores en su rol fundamental como supervisor.

La eliminación del arbitraje regulatorio impedirá que entidades que realizan la misma actividad se encuentren sujetas a diferentes regulaciones dictadas por diversas instancias gubernamentales, con lo cual se permitirá que una misma actividad, independientemente de la naturaleza del sujeto que la realice y de la entidad gubernamental que la supervise, se desarrolle bajo las mismas condiciones regulatorias, sin crear ventajas artificiales para determinados agentes, las cuales restringen innecesariamente la competencia, restándole eficacia al mercado.

 

La Corte Constitucional ha dicho sobre los instrumentos típicos de intervención, lo siguiente:

 

“La capacidad de intervención del Gobierno en las actividades financiera, bursátil y aseguradora o en cualquier otra actividad que cumplan organismos públicos o privados en el manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público, está autorizada por el ordinal d), numeral 19 del artículo 150 de la Constitución Política y ratificada por el numeral 25 del artículo 189 de la misma Carta. El ejercicio de esta función está condicionado a la voluntad del legislador, en la medida en que éste debe instruir al ejecutivo para ejercer la atribución, señalándole, mediante una ley marco, orientaciones y lineamientos a los cuales debe atenerse en su función interventora”.

 

“El artículo 335 de la Carta, que hace parte del título XII sobre el régimen económico y la hacienda pública, cataloga las actividades a que se refiere el literal d) del numeral 19 del artículo 150, de “interés público” y somete a la ley, como se ha visto, la forma de intervención del Gobierno en estas materias”.

 

“La intervención del gobierno en las actividades financiera, aseguradora, del mercado de valores y demás que tengan que ver con el manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público, busca que aquellas se cumplan en concordancia con el interés público, que se tutelen los intereses de los usuarios que acuden a los servicios de las entidades que los ofrecen; que se ofrezcan, en general, condiciones patrimoniales y de manejo institucional que garanticen adecuadas condiciones de seguridad y transparencia en el manejo de los recursos de ahorradores, depositarios y asegurados”.

 

“Los instrumentos de intervención comprenden todos los elementos que permitan manejar el ejercicio de las mencionadas actividades, empleando los mecanismos de regulación adecuados que posibiliten una acción prudencial de los referidos organismos, de manera que las operaciones autorizadas se realicen con sujeción a su propia naturaleza y al objeto principal reconocido a la respectiva entidad”.[7] 

Dentro de las facultades de intervención consagradas en el proyecto en favor del Gobierno Nacional, deben resaltarse las siguientes atendiendo a sus características y finalidades: 

-         Señalar las actividades, que en adición a las previstas en el proyecto, hacen parte del mercado de valores por constituir manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público mediante valores. Una de las características del mercado de valores es la constante aparición de nuevos productos y operaciones, motivo por el cual esta facultad le permitirá al Gobierno Nacional regular las nuevas actividades, que de otra manera escaparían a su órbita de competencia con las previsibles consecuencias en materia de protección a los inversionistas y de riesgo para el conjunto del sistema.

-         Establecer la regulación aplicable a los valores, incluyendo, entre otros aspectos, el reconocimiento de la calidad de valor a cualquier derecho de contenido patrimonial o cualquier instrumento financiero que permita o tenga como efecto la captación de recursos del público, operaciones sobre valores, constitución de gravámenes o garantías sobre los mismos, su emisión y desmaterialización. Como se señaló anteriormente, la delimitación del concepto de valor se convierte en uno de los elementos a partir del cual se define el ámbito de actuación del Gobierno Nacional en la materia, motivo por el cual esta facultad le permitirá regular las materias relacionadas con el concepto de valor que son relevantes para el buen funcionamiento del mercado y la protección de los usuarios que realizan inversiones mediante estos instrumentos.

-         Establecer la regulación aplicable a  las entidades sometidas a la inspección y vigilancia permanente de la Superintendencia de Valores incluyendo, entre otros aspectos, su organización y funcionamiento; el mantenimiento de niveles adecuados de patrimonio; la definición, de manera general y previa de las prácticas constitutivas de conflictos de interés, así como los mecanismos a través de los cuales se subsanen dichas  situaciones, cuando a ello hubiere lugar; el control y el manejo del riesgo; la separación de los activos propios de los de terceros; la adquisición de participaciones en su propiedad; el régimen de inversiones y la publicidad. Esta facultad, la cual se circunscribe a las entidades sujetas a la inspección y vigilancia permanente de la Superintendencia de Valores, es necesaria  para establecer la arquitectura institucional de estos agentes, sus deberes profesionales y obligaciones para con sus usuarios y el mercado.

-         Determinar los casos en los cuales las entidades vigiladas por la Superintendencia Bancaria podrán realizar nuevas actividades de intermediación en el mercado de valores. Las entidades sujetas a la inspección y vigilancia de la Superintendencia Bancaria son actores importantes del mercado de valores, motivo por el cual esta facultad le permitirá al Gobierno Nacional extender su radio de acción en materia de actividades de intermediación, sin que éstas impliquen la autorización para realizar operaciones que correspondan al objeto exclusivo de las entidades sometidas a la inspección y vigilancia permanente de la Superintendencia de Valores.

 

-         Definir quiénes tendrán la calidad de cliente inversionista y de inversionista profesional teniendo en cuenta los volúmenes de inversión, la habitualidad, la profesionalidad, los conocimientos especializados y los demás factores relevantes, así como las reglas aplicables a las relaciones entre dichos inversionistas y los emisores e intermediarios: Al mercado de valores concurren tanto inversionistas profesionales, como personas naturales con pequeños volúmenes de ahorro a la espera de mayores rentabilidades que las ofrecidas por el sector financiero tradicional. Las condiciones de estos inversionistas, unos como verdaderos profesionales y otros como clientes, hacen necesario establecer unos regímenes diferentes en materia de las obligaciones de los intermediarios para con cada uno de éstos, especialmente en lo que hace a la revelación del riesgo de la inversión, así como un régimen de responsabilidad diferente en el ejercicio del deber de asesoría.

-         Establecer las normas dirigidas a la divulgación de información que se deba suministrar a la Superintendencia de Valores, al público, a los inversionistas o a los accionistas, así como aquellas destinadas a la preservación de secretos industriales y de la información de carácter similar, así como dictar normas en materia de uso indebido de información privilegiada. La  información que cumple con los requisitos de oportunidad, veracidad y calidad es elemento esencial para la adopción de decisiones de inversión en el mercado de valores, aspecto por el cual esta facultad permitirá  al Gobierno Nacional establecer las condiciones bajo las cuales se debe suministrar esta información para que cumpla con las citadas características y evitando a su vez, el uso indebido de información privilegiada.

4. Título Segundo: De la Supervisión, del Sistema Integral de Información y de las Contribuciones

4.1. Nuevas Facultades de Supervisión de la Superintendencia de Valores

Se incorporan nuevas facultades de la Superintendencia de Valores frente a las entidades sometidas a su inspección y vigilancia permanente en materia de instrucción acerca de la manera como deben cumplirse las disposiciones que regulan su actividad, de señalamiento de las normas que deben observar en su contabilidad, de establecimiento de medidas para proteger los sanos usos y prácticas del mercado, de valoración de activos, de definición de las prácticas no autorizadas, inseguras o abusivas en el mercado de valores, de vigilancia del cumplimiento de las disposiciones del Banco de la República e imposición de medidas preventivas orientadas a salvaguardar los valores, los instrumentos financieros, los recursos administrados y, en general, los activos que se encuentren en poder de personas investigadas.

4.2. Sistema Integral de Información del Mercado de Valores

La información es el pilar fundamental de un mercado de valores. Una información oportuna, veraz y de calidad se constituye en el medio más eficiente para proteger los intereses de los inversionistas y, por ende, el mercado mismo. Por ello, el proyecto plantea  el establecimiento del Sistema Integral de Información del Mercado de Valores – SIMEV, sistema que va a estar conformado por el Registro Nacional de Valores y Emisores, el Registro Nacional de Agentes del Mercado y el Registro Nacional de Profesionales del Mercado de Valores.

Con el establecimiento del SIMEV se busca, entre otros, profesionalizar la actuación en el mercado de valores, elevar los estándares de la industria y permitir que el mercado cuente con información no sólo de los valores y de sus emisores sino de todos aquellos que de una u otra forma participan en forma relevante en el mercado y en la información que se le suministra, estableciendo un régimen de responsabilidad sobre la misma.

En la actualidad en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios se inscriben los valores que van a ser objeto de oferta pública o de inscripción en bolsa de valores, y los intermediarios, personas naturales o jurídicas, que van a realizar actividades de intermediación en el mercado. La finalidad de este registro es mantener un adecuado sistema de información sobre los activos financieros que se ofrecen y circulan, los emisores y los intermediarios de dichos activos.

Es así como en el citado Registro se puede consultar la información sobre los valores que se emiten y sobre las condiciones organizacionales, jurídicas, económicas y financieras de los emisores de los mismos y de los intermediarios que operan en el mercado.

El actual sistema de información al mercado a través del Registro Nacional de Valores e Intermediarios a pesar de tener información muy completa, sistematizada y actualizada sobre quienes se registran en él, acusa carencias en cuanto a información de otros participantes en el mercado, cuya actuación incide en el desarrollo del mismo y sobre los cuales es necesario poseer niveles de control. En este sentido, la creación del SIMEV permitirá la profundización en el suministro de información del mercado de forma que se propenda por mayor seguridad y transparencia en el mismo.

Con la implementación del SIMEV, se separa del Registro Nacional de Valores e Intermediarios lo correspondiente a valores y emisores de lo pertinente a intermediarios, permitiendo así profundizar en cada tema. De este modo, nace el Registro Nacional de Valores y Emisores para aglutinar toda la información correspondiente a los valores que pueden circular en el mercado, a los emisores y sus emisiones.

La parte atinente al Registro de Intermediarios es recogida en el Registro Nacional de Agentes del Mercado, el cual se ve enriquecido ya que va a acopiar información de todos los agentes, no solamente de aquellos que realizan la actividad de intermediación.  Es así como este Registro contendrá la información correspondiente a quienes realizan actividades de intermediación de valores; de depósito de valores; compensación y liquidación de valores; administración de sistemas de negociación o de registro de valores; calificación de riesgos y de otros aspectos relevantes para el mercado de valores; autorregulación y suministro de información al mercado de valores.

Finalmente, el SIMEV contempla la creación de un Registro Nacional de Profesionales del Mercado de Valores, cuyo objeto es la inscripción de las personas naturales que desempeñen los cargos o funciones de tesorero, las personas que realicen operaciones en las mesas de dinero y las personas que gerencien o administren fondos de valores, fondos de inversión y fondos mutuos de inversión.

Esta inscripción conlleva la acreditación previa de unas condiciones mínimas para actuar en el mercado y para el desempeño de los cargos, lo cual se asegura mediante la práctica de exámenes tanto para el  ingreso como para la permanencia. Con esto se busca que las personas naturales que desempeñen los cargos indicados satisfagan unos mínimos criterios de idoneidad, elevando la profesionalidad de los participantes y permitiendo mayores niveles de protección de los inversionistas.

La exigencia de la práctica de exámenes atiende los pronunciamientos de la Corte Constitucional sobre la materia, pues se trata de una actividad en la que se involucra el interés social, dado que los recursos provienen del ahorro del público y los montos que se transan pueden poner en peligro la estabilidad de los sistemas.

4.3. Contribuciones

El proyecto propone una liquidación de cuotas de acuerdo con la actividad que cada agente en particular realiza en el mercado, es decir, relacionándola en el mayor de los casos con sus operaciones y no con el patrimonio.

Conforme con lo dispuesto en la regulación vigente, la base de liquidación para el cobro de las cuotas de inscripción en el Registro Nacional de Valores y de Intermediarios y su renovación anual, es el patrimonio de los emisores de valores o en su defecto su presupuesto anual, el patrimonio de las entidades sujetas a la inspección y vigilancia de la Superintendencia, el valor de las operaciones de intermediación para los intermediarios no vigilados y el valor total de la oferta que se autorice en el país o en el exterior.

Esta definición, genera varios inconvenientes, como fijar una misma base para emisores e intermediarios sin tener en cuenta que desarrollan actividades sustancialmente diferentes; se generan inequidades al interior de cada segmento del mercado, tal como ocurre con algunos participantes que pagan sumas excesivas o ínfimas en relación con los costos de supervisión que generan para el Estado. Finalmente, el sistema vigente no permite el cobro por razón de las actividades como en el caso de las carteras colectivas.

5. Título Tercero: Del Sistema de Compensación y Liquidación de Operaciones y del Depósito de Valores

 

En relación con las actividades de compensación y liquidación, el proyecto de ley define lo que debe entenderse por sistema de compensación y liquidación de operaciones. Al respecto, se considera como un sistema de este tipo el conjunto de actividades, acuerdos, agentes, normas, procedimientos y mecanismos que tienen como propósito la confirmación, compensación y liquidación de operaciones sobre valores.

Al respecto, vale la pena precisar que estos sistemas surgieron a partir de la modernización de los métodos para el procesamiento de las operaciones con valores, permitiendo el tratamiento automatizado, a través de la tecnología informática, de dichas transacciones. A través de estos mecanismos se procesa electrónicamente la información correspondiente a las diferentes transacciones sobre valores, desde las clásicas transferencias bancarias y cheques, hasta las operaciones con instrumentos derivados.

 

Los sistemas de compensación y liquidación seguros y eficientes son vitales para que el sistema financiero intermediado y no intermediado funcionen adecuadamente. Al ser los medios a través de los cuales se transfieren los fondos entre los diversos agentes, constituyen uno de los principales canales por el que se pueden transmitir los impactos entre los sistemas y mercados financieros nacionales e internacionales.

La mayor de las amenazas que posee un sistema de compensación y liquidación es la interrupción, la cual puede ser motivada por múltiples riesgos. Esta podría transmitir mayores interrupciones entre los participantes o interrupciones sistémicas de mayor difusión en el área financiera. Es por esta razón que se hace necesario que la legislación se ocupe de su regulación.

 

Por tanto, el proyecto pretende que los sistemas de compensación y liquidación sean seguros y eficientes, que posean un adecuado diseño y una estructura institucional que ofrezca incentivos sólidos para una operación transparente.

 

Con el objeto de propiciar una mayor seguridad jurídica se señala que la compensación es el proceso mediante el cual se establecen las obligaciones de entrega de valores y transferencia de fondos de los participantes de un sistema de compensación y liquidación, derivadas de operaciones sobre valores. Por otro lado, se entenderá por liquidación de operaciones sobre valores el proceso mediante el cual se cumplen definitivamente las obligaciones provenientes de una operación sobre valores, donde una parte entrega valores y la otra efectúa la transferencia de los fondos o valores.

 

Otro de los aspectos de singular importancia dentro del proyecto, es la incorporación dentro de nuestra legislación del “principio de finalidad”. Este principio, utilizado como regla general de operación en la mayor parte de los sistemas de compensación y liquidación que existen en el mundo[8], implica que las operaciones sobre valores y las obligaciones que se deriven de las mismas siempre serán firmes, irrevocables, exigibles y oponibles frente a terceros, a partir del momento en que las órdenes de transferencia de fondos o valores han sido aceptadas por el sistema de compensación y liquidación. El efecto de irrevocabilidad que implica la aplicación de este principio necesariamente favorece el cumplimiento recíproco de obligaciones aún por encima de eventos concursales o la liquidación de uno de los participantes, lo cual redunda en la disminución del riesgo de contraparte, que podría llegar a ser sistémico cuando el tamaño de la operación compromete varios participantes.

 

Para estos efectos y con el objeto de garantizar la aplicación del principio de finalidad, siempre se entenderá que una orden de transferencia ha sido aceptada, cuando ha cumplido los requisitos y controles de riesgo establecidos en los reglamentos del respectivo sistema de compensación y liquidación, los cuales deben ser previamente aprobados por la Superintendencia de Valores.

De forma complementaria al principio de finalidad y con el propósito de propiciar las mayores seguridades para la operación de los sistemas de compensación y liquidación, se establece que las garantías entregadas por cuenta de los participantes a un sistema, sean propias o de un tercero, no pueden ser objeto de reivindicación, embargo, secuestro, retención u otra medida cautelar similar, administrativa o judicial, hasta tanto no se cumplan enteramente las obligaciones derivadas de tales operaciones u órdenes.

Dentro de este mismo Título del proyecto, se regula la creación de las cámaras de riesgo central de contraparte, entidades que tendrán por objeto constituirse como acreedoras y deudoras recíprocas de los derechos y obligaciones que se deriven de operaciones que hubieren sido previamente aceptadas para su compensación y liquidación, asumiendo tal carácter frente a las partes en la operación de forma irrevocable, quienes a su vez mantendrán el vínculo jurídico con la contraparte central y no entre sí. El propósito de estas cámaras es el de reducir o eliminar los riesgos de incumplimiento de las obligaciones derivadas de las mismas.

Hasta la fecha no existen cámaras de riesgo central de contraparte en cuanto no existe la regulación que garantice el adecuado funcionamiento de este tipo de entidades. El proyecto de ley permitirá la creación de las mismas, con lo cual nuestro país podrá contar con una infraestructura adecuada para el mercado de valores, mitigando los riesgos de las operaciones.

 

6. Título Cuarto: Del Funcionamiento Ordenado del Mercado

Una de las finalidades del proyecto es dotar a los diversos participantes en el mercado de las herramientas necesarias para que su actividad refleje el actuar de un profesional especializado y capaz en la gestión de las diversas actividades del mercado de valores, motivo por el cual se hace necesario dotar a los agentes que participan en él de herramientas institucionales que les permitan el adecuado cumplimiento de sus obligaciones de carácter legal frente a sus usuarios, el mercado y el ente de supervisión.

Bajo esta perspectiva, la figura del contralor normativo, inicialmente obligatoria únicamente para las sociedades comisionistas de bolsa, ayudará a que la actuación de estos agentes se adecue al marco regulatorio del mercado de valores, impidiendo que su actuación desborde su objeto social y vulnere los intereses de sus clientes. Con el proyecto de ley se trata de introducir en Colombia esta figura, la cual es de común arraigo en otras partes del mundo.

Por otra parte, con el propósito de proteger a los inversionistas y salvaguardar sus recursos, el proyecto establece la separación de los recursos propios de las entidades sometidas a inspección y vigilancia permanente de la Superintendencia de Valores de los bienes que haya recibido de terceros para su custodia, administración, transferencia o para la ejecución de negocios o encargos.

De esta forma, en el caso de una liquidación tales recursos no entrarán a formar parte de la masa de la liquidación para atender las obligaciones de la entidad intervenida y deberán ser restituidos a sus propietarios, con lo cual se brinda un elemento fundamental de protección a estos inversionistas, incentivando su participación en los diversos vehículos de inversión en la medida en que sus recursos nunca podrán ser confundidos con los del administrador y distraerse de la finalidad por ellos determinada.

Por otra parte, dentro de este título adquieren especial relevancia las normas del capítulo segundo sobre autorregulación y disciplina del mercado. La autorregulación es uno de los conceptos que poseen mayor tradición y permanencia dentro de los mercados de valores como instrumento para contribuir a un funcionamiento ordenado y regular del mercado, mediante la introducción de una cultura de profesionalismo y la represión de las malas prácticas.

La legislación actual establece que solamente pueden actuar como autorreguladores las bolsas de valores, a quienes les corresponde velar por el cumplimiento de las disposiciones legales y reglamentarias por parte de sus sociedades comisionistas miembros, así como porque los representantes legales de estas reúnan las más altas condiciones de honorabilidad, profesionalismo e idoneidad.

En la medida en que este esquema es limitado a las bolsas y sus comisionistas, el proyecto de ley amplía el ámbito de la autorregulación para lo cual impone la obligación de autorregularse a todas las personas que realicen la actividad de intermediación de valores, con lo cual se elimina el arbitraje regulatorio existente y se permite que está función abarque a todos quienes realicen este tipo de actividades, independientemente de su naturaleza.

Este nuevo concepto de autorregulación no se establece como un mecanismo que reemplace o sustituya la supervisión que le corresponde adelantar a la Superintendencia de Valores. El objetivo es que los organismos autorreguladores colaboren con la Superintendencia de Valores para la preservación de la integridad del mercado, la protección de los inversionistas, la estabilidad sistémica, y en general, en el cumplimiento de la ley y de las normas que la desarrollen o la complementen.

La disciplina y la autorregulación se fundamentan en la adopción y aplicación de normas de conducta de quienes actúan en el mercado, con el fin de preservar los buenos usos de sus participantes, propender por el cumplimiento de sus compromisos, profesionalizar el mercado y la actividad de los intermediarios y velar por el cumplimiento y efectividad de la regulación. Por tal motivo, el proyecto prevé que las normas de autorregulación deberán estar contenidas en reglamentos, los cuales serán aprobados por la Superintendencia de Valores para garantizar que ellos cumplan con la normatividad vigente.

Finalmente, el proyecto establece como función disciplinaria en cabeza de los organismos autorreguladores pertinentes, la obligación de imponer sanciones a aquellos miembros que incumplan las reglas previstas en los respectivos reglamentos y se radica la competencia para supervisar a los organismos autorreguladores en cabeza de la Superintendencia de Valores.

 

7. Título Quinto: Del Régimen de Protección a los Inversionistas

La experiencia internacional ha demostrado que aquellos mercados de valores que ofrecen un mayor estándar de protección a los derechos de las minorías son los que alcanzan un mayor nivel de desarrollo. Este fenómeno ha llevado a varios países Latinoamericanos, como México, Chile, Argentina y Brasil, a realizar recientes reformas a sus marcos legales, introduciendo normas de gobierno corporativo en materia de elección de miembros de junta directiva, miembros independientes de ésta, acuerdos entre accionistas y comité de auditoria, entre otros.

 

Paralelamente, la Organización para la Cooperación Económica y el Desarrollo (OECD) ha establecido los siguientes principios de gobierno corporativo: Establecimiento de las  bases legales para un marco adecuado de gobierno corporativo, protección de los derechos de los accionistas facilitando su ejercicio y garantizando un tratamiento equitativo entre éstos, y revelación oportuna de información relevante.

 

Esta organización presentó recientemente el “White Paper” sobre gobierno corporativo para Latinoamérica, el cual fija los objetivos comunes de política y señala las reformas que deben acometerse para garantizar que las empresas de la región adopten buenas prácticas de gobierno corporativo. Aunque son muchas las recomendaciones, se resaltan las referentes a la elección y funcionamiento de las juntas directivas:

 

-         Un número significativo de los miembros de Junta Directiva deben ser independientes de la administración y de los accionistas de control.

 

-         Eliminación de la figura de los suplentes en las juntas directivas.

 

-         Posibilidad práctica para que los accionistas minoritarios tengan la posibilidad de elegir miembros de junta directiva.

 

El proyecto de ley busca introducir una serie de estándares de gobierno corporativo orientados, por una parte, a incrementar la confianza del público inversionista en el mercado de valores y, por otra, a introducir conceptos de eficiencia y competitividad en las empresas colombianas. En efecto, el gobierno corporativo garantiza la posibilidad para las empresas de obtener otras fuentes de financiamiento para los proyectos que busca adelantar, con menores costos de capital.

Bajo la anterior perspectiva, el proyecto pretende facilitar el acceso de los accionistas minoritarios en las juntas directivas de los emisores de valores, permitiendo que éstos consideren sistemas de elección diferentes al cuociente electoral, los cuales deberán ser establecidos y regulados por parte del Gobierno Nacional. Estos sistemas serán válidos siempre que permitan a los minoritarios tener una participación en las juntas directivas superior a la que les correspondería de aplicarse el sistema de cuociente electoral

Adicionalmente, el proyecto establece la obligatoriedad legal para que las juntas directivas de las sociedades inscritas respondan a las propuestas que le formulen un número plural de accionistas que representen por lo menos el 5% de acciones suscritas. Las decisiones que adopten las juntas directivas frente a las propuestas presentadas deben ser claramente motivadas, de acuerdo con lo señalado en el proyecto.

Por otra parte, con el propósito de facilitar los procesos de emisión y colocación de acciones de las sociedades inscritas, el proyecto plantea dos importantes modificaciones al contenido del reglamento de suscripción de acciones previsto en el Código de Comercio. Por una parte, se extiende el plazo de la oferta hasta por un término de un año y por otra, se señala que el precio al cual se ofrezcan las acciones debe ser el resultado de un estudio realizado por una entidad independiente.

Adicionalmente, el proyecto, buscando la protección de los inversionistas, establece que los procesos de readquisición de acciones y enajenación posterior se deben realizar mediante mecanismos que garanticen igualdad de condiciones a todos los accionistas, para lo cual el precio de readquisición se debe fijar con base en un estudio realizado por una entidad independiente, de conformidad con procedimientos reconocidos técnicamente.

Con este artículo se pretende garantizar un trato igualitario para todos los accionistas en los procesos de readquisición de acciones, ya que la experiencia ha demostrado que muchas veces estos procesos se llevan a cabo en desmedro de los accionistas minoritarios y como un mecanismo de repartición de utilidades entre los accionistas controlantes.

El proyecto condiciona la validez de los acuerdos de votación entre accionistas con un requisito adicional al previsto en el artículo 70 de la Ley 222 de 1.995, consistente en la divulgación de los mismos al mercado, inmediatamente sean suscritos, a través del Registro Nacional de Valores y Emisores. Este requisito adicional busca incrementar la calidad y oportunidad de la información como elemento fundamental para la toma de decisiones en el mercado de valores.

El proyecto, por otra parte, determina que las juntas directivas de los emisores de valores deberán estar compuestas por un mínimo de cinco y un máximo de diez miembros, de los cuales cuando menos el 25% deben ser independientes. Con la anterior disposición se busca incrementar los parámetros de eficiencia de las juntas directivas como la máxima instancia administrativa de la sociedad, así como los niveles de protección de los intereses de la sociedad por encima de los intereses de los accionistas controlantes y de los administradores vinculados a aquéllos, lo cual en última instancia redunda en un mayor nivel de protección de los accionistas minoritarios, de los acreedores, de la comunidad de influencia del emisor y, en general, del público.

Finalmente, el proyecto contempla la creación de la figura del “comité de auditoria” para los emisores de valores, cuya función principal será supervisar el cumplimiento del programa de auditoría interna y velar porque la preparación, presentación y revelación de la información financiera se ajuste a la Ley, para lo cual deberá aprobar los estados financieros de la sociedad antes de ser sometidos a consideración de la junta directiva y del máximo órgano social.

En este punto resulta del caso señalar que, tal como lo ponen de presente múltiples estudios[9], la situación del país en materia de protección a los inversionistas se encuentra bastante rezagadaza, más aun cuando se le compara con la que otorgan legislaciones de otros países emergentes de similares características. La propuesta que se presenta a consideración del Honorable Congreso busca cerrar dicha brecha, de manera que los potenciales inversionistas se vean atraídos por un mercado donde los niveles de protección son adecuados.

Finalmente, es bueno mencionar que el proyecto de ley prevé un periodo de transición razonable para que los emisores puedan adecuarse a lo dispuesto en el mismo en materia de participación de miembros independientes en las juntas directivas y el establecimiento de comités de auditoría. Es así que el artículo final del proyecto de ley establece que las disposiciones a que se refieren estos asuntos entrarán a regir un año después de su promulgación. 

 

8. Título Sexto: De las Infracciones y Sanciones Administrativas

Una forma de garantizar el funcionamiento del mercado en forma transparente, eficiente y profesional y que los participantes en el mismo cumplan las reglas previstas para el desarrollo de las actividades que en él se desarrollan, es establecer de una manera clara, coherente y unificada las conductas prohibidas, la posibilidad de imponer sanciones a quien incurra en las mismas y las reglas de procedimiento a que quedan sometidos, tanto quien ejerce la potestad sancionatoria, como aquél que resulta sujeto pasivo de las mismas.

Guardando una más estrecha armonía y unidad normativa, el proyecto regula conjuntamente la parte sustantiva y la procedimental estableciéndose, a título enunciativo, el catálogo de conductas y situaciones que son consideradas infracciones, corrigiendo la dispersión normativa que hoy caracteriza el régimen sancionatorio del mercado de valores, que dificulta la labor de tipificación y se convierte en escenario propicio para discusiones sobre temas como la competencia, debido a la coexistencia de normas expedidas por distintos reguladores. Adicionalmente, se introducen como infracciones una serie de conductas que atentan contra los principios generales del mercado, que hoy no se encuentran tipificadas como tales, impidiéndose el correcto ejercicio de la facultad sancionatoria que compete a la Superintendencia de Valores.

Los hechos y conductas que el proyecto considera como infracciones obedecen a la experiencia que a lo largo del tiempo la Superintendencia de Valores ha recogido sobre la materia. En general, se tienen como infracciones la afectación, por cualquier medio, de la liquidez o el precio de los valores que se transan en el mercado, actuar bajo conflicto de interés, el incumplimiento de las normas contables, de las normas de revelación de información, el mal uso de información privilegiada y el ejercicio de actividades de intermediación sin la debida autorización.

La graduación de las sanciones y su diversificación según la gravedad de las conductas resulta indispensable para que sea efectivo el principio de proporcionalidad, por lo que se introducen dos cambios importantes al régimen actual. De una parte, se establece la posibilidad de aplicar una simple amonestación cuando se trate de infracciones menores, al tiempo que se endurece el régimen de multas previendo que éstas puedan imponerse hasta por dos mil quinientos (2.500) salarios mínimos legales mensuales vigentes a la fecha de ocurrencia de los hechos, o hasta el doble del valor del perjuicio causado a los inversionistas, o hasta el doble de la cantidad irregularmente apropiada por el sancionado.

Este título es de especial relevancia en la medida en que recoge de una forma ordenada y sistemática todas las normas relativas a las infracciones y sanciones dentro del mercado de valores, al tiempo que unifica en esta materia los procedimientos de las Superintendencias Bancaria y de Valores, respetando las especificidades de cada uno de los mercados. Esto contribuirá en la eliminación de arbitrajes regulatorios y en un menor desgaste administrativo para los usuarios.

 

9. Título Séptimo: De las Disposiciones Finales

En este Título el proyecto incorpora varias disposiciones del mercado de valores, complementando de una forma apropiada los objetivos que se desea cumplir con el mismo, tal como se explica a continuación.

En primer término, el proyecto establece reglas para las acciones revocatorias o de simulación en procesos de titularización. Para el efecto, se establece que estas acciones no procederán  respecto de procesos de titularización de activos, cuando los valores resultantes de la titularización hayan sido debidamente inscritos en el Registro Nacional de Valores y Emisores y colocados en el mercado de valores.

En la medida en que la titularización conlleva la salida definitiva del patrimonio del originador del activo subyacente, la norma busca otorgar absoluta seguridad jurídica a dichos procesos, evitando que por este tipo de acciones, los bienes titularizados pueden volver al patrimonio de la entidad intervenida para responder por sus obligaciones con terceros.

Respecto de la actividad de administración de sistemas de negociación de valores y con el objeto de permitir una mayor profundización del mercado de valores se determina que ésta podrá ser desarrollada por las bolsas de valores, así como por sociedades anónimas, de objeto exclusivo, que tengan como propósito facilitar la negociación de valores inscritos mediante la provisión de infraestructura, servicios y sistemas, y de mecanismos y procedimientos adecuados para realizar las transacciones, las cuales se denominarán “Sociedades Administradoras de Sistemas de Negociación”.

Por otro lado, con el objeto de asegurar la transparencia en el ejercicio de la actividad de los fondos de valores, fondos de inversión, fondos mutuos de inversión y de las titularizaciones de que trata la ley 546 de 1999, se establece que los bienes que formen parte de éstos y para todos los efectos legales, no hacen parte de los bienes de las entidades que los administren y constituirán un patrimonio independiente y separado que responderá únicamente por las obligaciones que en su nombre contraiga el administrador que tenga la capacidad de representarlo.

Con este artículo se evita que los acreedores de las primeras persigan o embarguen los bienes de propiedad de terceros en administración. Esta norma le brinda una mayor protección a los inversionistas en estos tipos de instrumentos, acogiendo las recomendaciones sobre el particular de la Organización Internacional de Comisiones de Valores - OICV y del Comité de Sistemas de Pagos y Liquidación del BIS.

Con el propósito de dar continuidad a las labores de inscripción de los Valores y los Intermediarios, e inscripciones especiales que realiza actualmente la Superintendencia de Valores y no generar traumatismos con la entrada en vigencia del proyecto, se establece que tanto los valores como los intermediarios que aparezcan inscritos en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios, se considerarán inscritos en el Registro Nacional de Valores y Emisores o en el Registro Nacional de Agentes del Mercado, sin que sea necesario ningún trámite. Así mismo, se prevé tal circunstancia tanto para las entidades que hubiesen obtenido autorización antes de la entrada en vigencia de la presente ley para desempeñar actividades como agentes del mercado,  como para las personas naturales que desempeñen los cargos o funciones de tesorero o quien haga sus veces, las personas que realicen operaciones en las mesas de dinero y las personas que gerencien o administren fondos de valores, fondos de inversión, y fondos mutuos de inversión, que hayan cumplido con el trámite de posesión conforme a la ley.

Con el objeto de propiciar una actividad más transparente y homogénea, el proyecto hace extensivos sus preceptos a las Bolsas, Intermediarios y Sistemas de Compensación y Liquidación de Productos Agropecuarios, Agroindustriales o de otros Activos o Bienes, así como a los intermediarios que transen en ellas y a sus sistemas de compensación y liquidación y a las Cámaras de Riesgo Central de Contraparte.  

Finalmente, el proyecto autoriza al Gobierno Nacional para que pueda compilar las normas del proyecto, así como otras normas de rango legal relacionadas con su contenido para conformar de esta manera el Estatuto Orgánico del Mercado de Valores. Con esto, el país podrá contar con un estatuto que contenga, de manera compilada, las normas de superior jerarquía del mercado de valores. Para efectos de redactar este artículo se han seguido los lineamientos trazados por la Corte Constitucional en materia de compilación de normas en un solo cuerpo normativo.

Estoy seguro que el proyecto de ley cuyo contenido me he permitido explicar se enriquecerá a lo largo del estudio juicioso que se lleve a cabo en el Congreso de la República.

 

Del Honorable Congreso de la República,

 

 

ALBERTO CARRASQUILLA BARRERA

Ministro de Hacienda y Crédito Público

 

(fin)



[1] Levine 1997.

 

[2] Al respecto ver, entre otros, Rajan y Zingales (2001), “Financial Systems, Industrial Structure and Growth”, Oxford Review of Economic Policy, 17:467-482 ó M. Thiel (2001), “Finance and Economic Growth – A Review of Theory and the Available Evidence”, Economic Paper No. 158, DG for Economic and Financial Affairs, Comisión Europea.

[3] El incremento del 50.6% de la capitalización bursátil en 2003 se explica por el cambio en el precio de las acciones.  El Indice de la Bolsa de Valores de Colombia fue del 45.1%.

[4] Permissible Equity Markets Investment Analysis and Recommendations preparado por The California  Public Employees Retirement System –Calpers.

 

[5] Sentencia C – 710 del 22 de septiembre de 1.999. M.P.: José Gregorio Hernández Galindo.

[6] Sentencia C – 675 del 18 de noviembre de 1.998. M.P.: Antonio Barrera Carbonell. En el mismo sentido pueden verse la Sentencia C – 428 del 4 de septiembre de 1.997. M.P.: José Gregorio Hernández Galindo, Alejandro Martínez Caballero y Vladimiro Naranjo Mesa y la Sentencia C- 955 del 26 de julio de 2000. M.P.: José Gregorio Hernández Galindo.

[7] Sentencia C – 675 del 18 de noviembre de 1.998. M.P.: Antonio Barrera Carbonell.

[8] Towards a Legal Framework for Clearing and Settlement in Emerging Markets. November 1997 (Emerging Markets of the IOSCO). Committee on Payment and Settlement Systems Consultative Report. March 2004.

[9] Permissible Equity Markets Investment Analysis and Recommendations preparado por The California  Public Employees Retirement System –Calpers.